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2013年1月4日 星期五

玉山財富管理 投資週報

2013年01月02日 第159期
財政懸崖最終會分成兩階段解決稅率問題在第一階段已經大致處理完畢,第二階段要處理的是減另外,2月底將會到期的債務上限也是影響因素,仍會是影響市場的關鍵。美債短中長期走弱的可能性攀高。

白宮與參議院達成協議 美國可望避開財政懸崖
上週成熟市場表現遜於新興市場,市場對兩黨難以在年底前就財政預算問題達成協議的擔憂加深,導致美股表現不佳,日股因新任首相安倍承諾將提供更多經濟刺激而走揚。新興市場則受惠於中國經濟溫和復甦,新興亞洲表現尤佳,其中城鎮化議題持續推動陸股大漲,油價走升亦帶動新興歐洲收紅。至於全球債市上週普遍收紅,受到美國財政懸崖協商陷入僵局,較安全的美債及投資級債表現較佳,其餘債市變化不大。本週市場關注焦點主要鎖定在美國參眾兩院對美國財政懸崖提案的表決進度,另觀察各國PMI數據變化,進而確認全球經濟復甦情形,中國已於本週初公布製造業PMI,原則上持續朝改善方向前進。整體而言,美國財政懸崖協商持續牽動全球市場表現。

股票市場
美國股市:白宮與參院達成協議避開財政懸崖 有利短期市場表現
美股上週收黑,S&P500指數一週跌幅為1.94%。上週市場所有焦點都放在財政懸崖的協商,由於財政懸崖最後期限逼近,市場對兩黨難以在年底前就財政預算問題達成協議的擔憂加深,直到上週五以前,兩黨對相關協議仍沒有共識,此外,11月消費者信心指數由71.5大幅滑落至65.1的四個月低點,也突顯消費意願已受到財政懸崖議題的影響,另一方面,萬事達卡旗下研究單位MasterCard Advisors調查,今年美國年終購物旺季的零售業績增幅微弱,創2008年經濟衰退以來最低紀錄,都讓市場對於財政懸崖議題的憂慮提高,進而掩蓋包括新屋銷售與房價持續走揚的亮麗表現。不過,在年底最後一天,總統與眾議院已達成協議,成功避開落入財政懸崖的最糟情況。

根據最新的協議內容指出,未來將對年收入超過 45 萬美元的納稅人提高薪資與投資利益的稅率,但同時,佔98%年收入 25 萬元以下的家庭,可延長1年免於增加所得稅。另外兩黨也同意削減開支,其中50%來自國防,另外50%來自非國防領域,原本1月啟動的自動減支機制,生效時間則延後2個月。根據協議,預估未來10年美國政府將額外獲約6000億美元收入。從這項協議來看,富人增稅議題已經定案,反而是自動削減赤字方面還需要進行討論,未來將會繼續討論減赤的項目與規模,但無論如何,整體情況大致與我們預期相符,即財政懸崖最終會分成兩階段解決稅率問題在第一階段已經大致處理完畢,第二階段要處理的是減赤。我們也維持原先的想法,只要能夠達成協議對市場就是好消息,短期而言,股市可望會有慶祝行情出現,不過未來的焦點將重回經濟數據與企業財報表現,另外,2月底將會到期的債務上限也是影響因素,仍會是影響市場的關鍵。

歐洲股市:假期導致交易清淡 市場將關注美財政協商與西義標債情況
上週歐股終止連續第五週上漲,因市場擔憂美國財政懸崖協商恐無法於年底前取得共識,加上假期因素影響,單週成交量較前週驟減3/4,顯示市場投資人進場意願不大總計一週道瓊歐洲600指數下跌0.77%,收在278.78。

回顧過去兩年歐債的發展,ECB為了控制歐債危機,陸續重啟SMP購債計畫,推出2次LTRO(總計規模逾1兆歐元),但都無法徹底消除市場對歐元區解體的擔憂,直到推出無上限、無期限的直接貨幣交易(OMT)購債計畫,才真正令歐元區解體的疑慮消除,義西公債殖利率都回落至兩年前的安全水準。不過西班牙與義大利於第一季將有逾2,000億歐元債務到期,所以標債情況將為投資人觀察歐債進展的重要指標,西班牙政府於2012年總計標售971億歐元公債,遠超過預定目標的864億歐元,但因為2013年西班牙政府需籌措更多資金因應地方政府的債務,所以市場仍預估西班牙於今年向ESM與歐洲央行提出紓困的可能性仍大。

新興亞洲股市:2013亞洲經濟將重回正常成長軌道 低通膨環境有利股市表現
上週MSCI新興亞洲指數上漲1.41%,有機會協助指數年終收盤收在去年最高點,受到歐美耶誕假期影響市場交易清淡,不過中國城鎮化議題持續推動陸股走揚,另外日本新任首相安倍承諾將提供更多經濟刺激下,為股市上漲動能添加柴火,但美國財政懸崖進展則壓抑市場表現。各國股市全數走揚,其中以大陸A股大漲3.7%獨佔鰲頭,台灣及印尼股市也出現至少1.5%以上漲幅,南韓、香港及新加坡股市表現較落後,但漲幅亦達0.7-0.9%之間。
近去年末,亞洲景氣觸底復甦態勢日益明朗,依券商野村預估去年整體亞洲經常帳盈餘將下滑至2%,為1997年亞洲金融風暴以來最低水準,這背後的故事除了反應亞洲出口情勢受到成熟國家經濟走軟的影響外,更透露著亞洲內需持續成長進而推動進口擴張的結果。檢視各大智庫及投銀對亞洲2013年的經濟成長預估,中國經濟企穩將使依賴外貿的東北亞及新加坡經濟同步獲得提振,東協區域則維持穩健成長步伐,2013年亞洲重回正常成長軌道將為貫穿全年度的經濟發展主軸。

另外,目前亞洲仍處於通膨甜蜜點,亦即國際商品價格走跌及各國貨幣走揚將有助控制通膨,不過預期在外需復甦將逐步帶動出口成長,以及食品通膨壓力隱隱浮現情況下,下半年開始通膨可能出現緩步走升的壓力。因亞洲國家相對拉美及新歐區域更為害怕通膨,目前的低通膨環境將有利亞股後續表現,此外價值面亦存在優勢空間,在美國政界可望達成解決財政懸崖協商下,亞股仍為我們偏好的投資區域。

大中華股市:經濟溫和復甦 城鎮化等議題持續發酵
上週上證綜合指數與香港國企指數維持轉多行情,分別大漲3.71%及1.33%。城鎮化細則的公布、發改委稱12月新批建設項目高達94個,以及商務部部長陳德銘在全國商務工作會議表示2013年堅持擴大內需戰略,加快轉變對外經濟發展方式等利多消息,有效激勵相關類股大漲。此外,匯豐中國12月製造業PMI在12/31公布為51.5,創下2011年5月以來的最高記錄,也強化盤中市場對基本面的信心。目前中國12月份官方/匯豐製造業PMI指數均保持在榮枯線以上,分項數據顯示中國整體製造業活動仍以非常溫和的速度復甦中,因此儘管短期漲多,但預期未來指數仍有上行空間。惟美國財政協商仍存在不確定風險,須特別留意其後續發展對中國股市的影響。

新興歐洲股市:降息循環有利股市 惟美財政懸崖牽動投資人情緒
上週MSCI新興歐洲指數連續第六週收漲,因美國財政懸崖協商傳出佳音,且假期消費旺季推升消費類股帶頭領漲,另外油價上漲亦推升MSCI新歐指數與俄羅斯RTS美元指數收紅,總計一週MSCI新興歐洲指數上漲0.77%,俄羅斯RTS美元指數上漲0.98%。

回顧2012年,歐洲銀行深陷歐債危機導致銀行必須嚴格執行去槓桿化,而新歐國家(除俄羅斯)金融體系資金平均逾60%來自於國外的銀行業,其中又以歐元區銀行最大宗,所以歐洲銀行去槓桿化對東歐地區銀行業放款的衝擊是相當大的,進而使東歐的投資與消費活動減緩,逾半數東歐國家陷入經濟衰退一途;展望今年,東歐國家的經濟成長動能雖向上,但力道仍相當疲弱,不過因為整體通膨情況將持續放緩,預料東歐國家的降息循環至少將會持續至今年第一季,政策面相對有利股市表現。

拉丁美洲股市:中國經濟復甦利多巴西股市 墨西哥股市受惠結構性改革
美國決策官員年底前未就財政預算達成協議,無法避免所謂的財政懸崖,為市場利空,加上有分析指出,國營能源公司正在以低於成本的價格供應天然氣,權值股Petrobras聞訊下挫5.65%,MSCI拉丁美洲指數一週幾近持平,巴西聖保羅指數下跌0.09%,墨西哥IPC指數則小漲0.23%。此外巴西黑奧兌美元上週升值1.52%,主因為巴西央行干預匯市以遏阻黑奧貶值,以抑制通膨持續攀升。

2012年拉美股市漲幅相對落後於其他新興市場,MSCI拉丁美洲指數僅收漲5.43%,主要受窒於巴西股市表現不佳,巴西聖保羅指數收漲7.40,然美元計價的MSCI巴西指數卻下跌3.50%,因投資人認為巴西去年經濟增長令人失望,政府干預企業活動,導致能源、電信及公用事業類股走低,加上巴西黑奧兌美元全年走貶9.90%所致。相對而言,墨西哥股市則受惠於美國經濟復甦、政府推動勞動改革、與44國簽署自由貿易協定及國外投資持續進駐等利多,墨西哥IPC指數上漲17.88%,創歷史新高,MSCI墨西哥指數亦收漲27.07%。展望2013年,巴西經濟可望V型復甦,加上中國景氣觸底回升,原物料及能源類股有機會引領大盤反彈,市場預估Q1為巴西股市全年表現最佳季度,但政府干預企業隱憂未除,經濟增長及企業獲利預估仍有下修風險,指數一旦走揚恐有回檔壓力,故巴西股市維持中性看法不變。至於墨西哥股市維持中期看多,因新政府將著眼於能源及財政改革,以及內需消費動能強勁,須注意美國財政懸崖的外溢效果及本益比偏高問題。

債券市場 
美國公債:財政懸崖轉為財政斜坡 公債避險需求下滑
年底前的一週,美國公債連續第二週出現上漲,公債殖利率繼續走跌,主要是受到美國財政懸崖協商陷入僵局的影響。儘管上週美國公佈的經濟數據仍多為正面,包括新屋銷售以及標普Case-Shiller房價指數,都顯示持續改善的趨勢,不過市場並未在意經濟數據表現,全把焦點放在財政懸崖的談判中。由於直到上週五以前,兩黨對於增稅案議題仍有很大的歧見,在不確定性因素過大下,資金暫時流往債市避險,使得美國十年期公債殖利率一週下跌7bp,不過本週一傳出兩黨已經達成協議成功避免財政懸崖後,殖利率單日跳升5bp。

市場最擔憂的財政懸崖議題,在2012年最後一天兩黨的努力下,總算獲得初步成果,財政懸崖將轉為財政斜坡,美國經濟雖仍受限財政緊縮的影響,但落入衰退的可能性已經大幅降低,先前趨使投資人把資金移往債市的理由也消退大半。事實上,撇去2012年最後一週不看,根據《金融時報》報導,國際投資人正大舉從債券市場撤離,去年12月第 3 週全球債市共流出 41 億美元,規模為 1 年半以來之最,同時期約有 55 億美元流入股票型基金,此現象或許暗示,全球的風險偏好已開始回籠,且根據彭博針對分析師的預測統計顯示,預期2013年年底美債殖利率將會升至2.15%。特別是在美國避開財政懸崖以後,短期美債殖利率已沒有太多繼續下跌的理由,目前的水準很可能已經是相對底部,美債殖利率可望會開始緩升,也因此我們下調美債的評等至中性偏保守,美債短中長期走弱的可能性攀高。

新興債:投資人追求收益的好去處 2013年本地債表現可望優於美元債
美國財政協商結果出爐前,新興債市雖仍維持上漲動能,但包括美元債及本地債在上週的漲勢顯得較為溫和,摩根大通新興市場美元債指數利差亦僅小幅擴大3bp至271bp。上週整體新興債市場訊息較為平淡,較重要者為智利主權信評獲標準普爾上調一級至AA-,主要反應該國經濟成長及政府總經改革持續獲得進展的影響。

新興債市在2013年繳出相當亮眼的成績單,展望2013年,在美、歐國家負實質利率環境之下,預期國際資金仍然有相當高的誘因尋求可創造穩健收益標的,整體經濟增長趨勢較佳、且信評整體上仍獲得調升的新興債預期仍將為2013年投資人偏好的標的之一。觀察2009年全球走出衰退以來,本地債相對新興債更獲國際資金青睞,但2012年的Q1至Q3這樣的趨勢反轉,美元債吸金能力反而優於本地債,但預期未來在成熟國家QE政策下,2013年本地債有機會再度獲得更多資金青睞。

公司債:高收益債可望持續有所表現
上週由於美國財政懸崖談判仍未達成協議,市場對美國能否避開財政懸崖仍存在高度不確定性,使得較安全的投資等級債表現略優於高收益債,不過兩者上週都呈現上漲。整體而言,公司債上週變化不大,也未明顯受到經濟數據的影響。總計一週來說,美林全球投資級債指數上漲0.29%,全球高收益債指數上漲0.13%,其中CCC評級以下一週上漲0.22%。
根據Lipper資料顯示,截至12/27前一週,美國投資級債基金淨流入7.12億美元,反轉前一週流出的情況,另一方面,截至12/27前一週,美國高收益債基金再度淨流出3.55億美元,為連續兩週資金淨流出。

由於兩黨在2012年最後一天達成協議,財政懸崖已經成功被避免,較大規模的系統性風險應已不可能發生對於高收益債而言會是相對較好的消息,因過去兩年高收益債的大幅下跌多半是伴隨著系統性風險因素。相反的,由於投資級債受到美國公債殖利率的影響較大,一旦公債利率走揚,投資級債可能會出現資本損失,因此避開財政懸崖對於投資級債相對比較沒這麼有利。另外,由於2013年開始,Fed將會啟動QE4每月購買450億美元長天期公債,根據過去的經驗來看,只要實施QE的期間,利差幾乎都是維持收斂的局面,另外統計過去2年10年期公債殖利率走揚的期間,高收益債也都是上漲的,都顯示以現階段而言,高收益債相對投資級債可望會有相對較佳的表現。不過必須留意的是,由於2月底還會面臨債務上限調整的議題,市場風險偏好的調整可能不會太過極端,投資級債仍然有佈局的價值存在。


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