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2013年2月19日 星期二

玉山財富管理 投資週報 2013.02.18-2013.02.22

假設FedQE政策退場,也相當於使債券殖利率上升0.5%,這個情況可能在明年以前就會發生。綜上所述,都顯示目前公債殖利率已屬低估,也突顯殖利率持續走揚的可能性極高。
今年的高收益債報酬率最主要的來源會來自配息,即整體報酬率約略在6%~7%左右,資本利得的空間則有限,不過我們也不認為會有資本損失,

G20承諾避免貨幣競貶 本週需關注歐洲經濟領先數據表現
近期各市場訊息錯綜,成熟國家股市普遍延續多頭走勢,新興市場以亞股表現較佳。美國方面,儘管經濟數據表現錯綜,但去年第四季企業財報公布至上週五為止,整體優於預期的比例高達68.9%,成為支撐美股上漲的動力;歐洲方面,歐元區去年第四季GDP季增率下滑0.6%,遜於市場預期的-0.4%,為金融海嘯後降幅最大的一季,壓抑歐股表現,未來須關注歐元區製造業PMI初估值、德國ZEW經濟調查指數Ifo企業信心預期指數三大經濟領先指標能否延續好轉的趨勢;亞洲方面,中國去年12月進、出口年增率、M2年增率及物價指數均好轉,顯示中國經濟持續改善。東協國家則因基本面表現普遍良好,在美、中經濟復甦的帶動下,預期可延續去年以來的多頭行情。債市方面,成熟國家政府公債在風險承受度提高下,避險誘因降低,一週表現較弱,高收益債與新興債表現相對較佳。展望未來,3月初為美國自動減赤協商期限,可能會干擾市場表現,為短線需要留意的事件。

股票市場
美國股市:整體經濟數據偏正面 美股高檔震盪
美國股市上週走勢震盪,每個交易日的漲跌幅不超過0.2%。從企業財報來看,第四季財報公布至上週五為止,整體優於預期的比例達68.9%,表現仍佳,也成為支撐美股上漲的動力,但經濟數據方面則表現錯綜,如上週公布的1月零售銷售月增0.1%,較前月的0.5%萎縮但符合預期,2月密西根大學消費者信心指數卻升至76.3,遠高於預期的74.5;紐約製造業指數由前月的-7.810.1,大幅優於預期,但1月工業生產則萎縮0.1%
目前市場較大的主要風險為3/1的自動減赤方案,根據美國國會預算局(CBO)的預估,支出削減的金額預估為850億美元,若再加上調高稅收的影響,可能使今年美國經濟增速放緩至1.4%,不過預計2014年開始經濟增速將會加快至3.5%。也因為減赤的關係,今年的財政赤字預估會降至8,450億美元,有機會使今年成為金融海嘯以後首次財政赤字低於1兆美元的年度。從上週聯邦政府公布的數據也可顯示財政情況出現改善,美國1月的財政達到30億美元盈餘,是自2008年同月以來首次。整體來看,財政緊縮雖然影響今年經濟表現,但此影響主要會集中在今年上半年,且不會是長期的衝擊,不過因3月初參眾兩院是否能達成共識推出減赤方案,關乎到信評機構對於美國信用評級的看法,雖然我們認為風險不大,但因美股本身的漲勢已有減緩跡象,很可能會趁此進行健康的回檔修正。

歐洲股市:歐元區去年Q4經濟差於預期 持續關注本週經濟領先指標
上週歐股收在平盤,因歐元區經濟去年第四季萎縮超過市場預期,壓低了整體歐股的表現,所幸歐洲央行表示將降低歐洲銀行提前償還歐洲央行融資的LTRO資金,並密切關注歐元對經濟復甦的影響,道瓊歐洲600指數收在287.34
歐元區去年第四季GDP季增率下滑0.6%,差於市場預期的-0.4%,也是金融海嘯後降幅最大的一季,其中,德國去年第四季經濟萎縮0.6%,法國萎縮0.3%,義大利萎縮0.9%,也讓本週將公布的三大經濟領先指標(歐元區製造業PMI初估值、德國ZEW經濟調查指數Ifo企業信心預期指數)更受到市場關注,我們認為三大經濟領先指標若能延續好轉的趨勢,將能提供市場投資人對歐洲經濟復甦的信心。另外,上週歐元區財長會議針對歐元是否過強的議題進行討論,並將此議題於G20財長會議上提案,加上歐洲央行表示匯率雖非為政策指標,但後續將密切觀察對經濟的影響,所以我們認為歐元再升有限。大盤指數部分,道瓊歐洲600指數近一個月持續在近2年高點290附近上下震盪,且近期量能萎縮,向上突破難度較大,近期走勢偏橫向整理或回檔修正機率較高,預料波動區間為270~292

新興亞洲股市:美、中經濟復甦 帶動新亞股市多頭持續
上週MSCI新興亞洲指數持續走多,一週漲幅總計1.35%。因逢中國農曆春節假期,上週中國滬、深及台灣股市皆暫停交易,但受美國總統Obama500億美元基礎建設計畫,激勵美股指數表現,以及預料日本將續行寬鬆貨幣政策影響,新亞股市上週普遍上揚。其中以印尼雅加達指數上漲2.64%表現最佳,泰國SET指數與南韓KOSPI指數分別上漲1.62%1.55%,亦為表現相對較佳市場。
中國在農曆年前2/8公布的經濟數據如1M2年增率、生產者物價指數(PPI)、以及進、出口年增率,皆優於前月表現,顯示中國經濟仍持續好轉。此外,3月初中國人大、政協兩會即將召開,預期召開前中國偏多的政策仍有利中國及其他新亞國家股市表現。南韓央行上週則如預期,連續7個月維持基準利率7日附買回利率2.75%不變,主因為經濟出現好轉跡象,以及決策官員正監控韓圜兌日圓的匯價走勢,靜候新總統朴槿惠本月25日就職後的政策調整。過去6個月來,韓圜兌日圓已升值23%,衝擊南韓企業出口,預期朴槿惠就任總統後,在通膨持穩的情況下,未來具降息促貶韓圜可能。印度方面則1WPI年增率公布為6.62%,連續4個月下滑,提高未來印度央行降息刺激經濟的空間。整體而言,新亞股市基本面表現普遍良好,在美、中經濟復甦的帶動下,預期仍可延續去年以來的多頭行情,技術面則維持均線多頭排列,因此新亞股市仍為我們持續看好的市場。

新興歐洲股市:俄羅斯RTS美元指數出量跌破月線 近期修正壓力增
上週MSCI新興歐洲指數連續第三週收跌,因歐元區經濟數據不佳且油價下跌影響,主要權重國家俄羅斯與土耳其均下挫,總計一週MSCI新興歐洲指數下跌1.32%收在477.69,其中,俄羅斯RTS美元指數下跌0.58%收在1,577.26,土耳其伊斯坦堡100指數下跌0.77%收在78,081.40
俄羅斯去年第四季GDP成長率僅年增2.2%,使去年全年經濟成長率意外減緩至3.4%,但1月消費者物價指數卻彈升至7.1%,超越市場預期的6.9%,使俄羅斯央行上週的利率會議持續維持基準利率8.25%不變,且因為通膨升溫情況超越預期,所以央行貨幣政策轉向寬鬆的時程可能往後遞延。大盤指數部分,俄羅斯RTS美元指數上週持續回檔修正,除了跌破1,600關卡外,也跌破月線,而且有出量的跡象,短期觀察下方跳空缺口1,537是否遭回補,若回補,不排除進一步回檔修正至年線1,445

拉丁美洲股市:巴西及墨西哥股市雙雙回測季線
MSCI拉丁美洲指數上週下跌1.10%,因投資人觀望美國總統Obama發表國情咨文,加上歐元區第四季度GDP季率初值下滑0.6%,為2009年初以來最大降幅,引發對全球經濟復甦的憂慮,其中巴西聖保羅指數下跌1.02%2/11-12為狂歡節休市兩天,使得整週交易量較為清淡,而墨西哥IPC指數亦下跌2.08%,因最大權值股美洲電信America Movil4季財報不如預期所致。
近期拉美前兩大權值國巴西及墨西哥股市皆面臨回檔壓力,前者波段跌幅達8.54%,主要是受累於政策利空及企業財報不佳所拖累,而後者跌幅亦有3.83%,符合先前我們曾預警,墨股因屢創新高存在獲利了結賣壓。目前巴西股市已跌破季線,墨西哥股市則在季線徘徊,短期趨勢明顯轉弱,配合國際股市面臨漲多回檔壓力,兩者股市尚未有明確止跌情形。
至於巴西經濟增速遲遲未能擺脫落後於拉丁美洲其他經濟體的命運,這也導致越來越多的國際投資人將資金從巴西基金中抽出,且不認為這種資金抽離是短期現象,他們認為巴西面臨著長期的政治和經濟問題,此外最近通膨壓力再度攀升,因此巴西政府放寬黑奧升值來壓低進口價格,以幫助抑制通膨。

債券市場
美國公債:10年期公債殖利率上週再度升破2%
美國公債上週收黑,因經濟數據普遍呈現改善,加上企業財報表現偏正面,導致公債殖利率仍處於向上的趨勢。上半週因有美債標售與市場在等待歐巴馬總統的國情咨文以及零售銷售等系列相關數據,債市交易相對清淡也缺乏買盤支撐,不過週四以後,因歐洲公布的去年第四季GDP成長率不如預期,且包括核心國家的德國與法國都低於預期,引發了市場擔憂,促使資金回補債市,也縮減了美債的跌勢,總計一週,美10年期公債漲4bp,收在2.0%
從型態來看,美國10年期公債殖利率的上升趨勢已經成形,且此趨勢仍然在發展當中,我們認為債市殖利率未來仍然會繼續走揚,主要是2012年以前壓低市場的主要系統性風險(歐債危機、經濟衰退風險)已經出現改善,且根據美國國會預算局的預估,儘管今年受到財政緊縮以及調高稅率的影響,經濟會受到部份衝擊,但明年開始,經濟增速將會增快到3.5%,顯示經濟的復甦趨勢明年將更加明顯。一般而言,長天期利率水準約等於長期GDP成長率,簡單來說,假設長期GDP成長率在3%~4%,則長天期利率也應達到此水準。另外彙整過去學者針對QE政策影響債券殖利率程度的研究結果來看,QE政策約會壓低十年期公債殖利率0.5%左右,假設FedQE政策退場,也相當於使債券殖利率上升0.5%,這個情況可能在明年以前就會發生。綜上所述,都顯示目前公債殖利率已屬低估,也突顯殖利率持續走揚的可能性極高。

新興債:G20財長會議承諾避免陷入貨幣戰爭降低競貶疑慮
上週新興債市場收高。總計一週,美林新興市場美元債指數上漲0.14%,利差收斂6個基本點至325的基本點。

根據EPFR統計顯示,截至02/13前一週新興債基金共淨流入11.23億美元,較前一週的12.93億略減,已連續第36週流入,其中新興市場美元債流入資金為4.22億美元,反轉前一週3億美元的淨流出,本地債則淨流入5.26億美元,目前資金流往本地債較多的趨勢仍未改變。
上週各國央行重要決策方面,1.南韓央行維持利率2.75%不變,但決策官員會密切監控韓元兌日圓升值走勢;2.印尼央行維持最低利率水準5.75%不變,且表示通膨將會獲得控制,但若印尼盾持續貶值可能會干預以防通膨增溫;3.俄羅斯維持利率8.25%不變。
上週市場關注的重心在於G7G20會議對日本大幅貶值可能引發的貨幣競貶效應的態度,但G20的會後公報,並未點名日本干預匯市的政策作為有不恰當之處,僅宣示「成員國保證避免從事競爭性貶值,貨幣政策應以物價穩定與經濟成長為目標。」,並表示已開發經濟體承諾會將本國貨幣政策可能導致新興國家資產泡沫與損及新興經濟體出口競爭力等的「負面外溢效果」降到最低。雖沒有太多實質結論,但至少表明各國不願輕易加入貨幣競貶的戰局中,以防因貨幣競貶而導致貿易戰及通膨問題,我們認為如此一來應會降低各國強力干預匯市的可能性,減緩匯市波動的擔憂,仍有助於資金流入新興國家債市的意願,整體而言應以利多觀點視之。

 公司債:資金流出高收益債情況減緩
上週公司債小幅收紅,因企業財報表現良好,且多數經濟數據呈現持續改善現象,加上市場風險承受度持續升高,VIX指數持續走跌,共同推高公司債的表現。總計一週,美林全球投資級債指數上漲0.02%,利差收斂3bp146bp,全球高收益債指數上漲0.35%,利差收斂13bp517bpCCC評級以下高收益債一週則上漲0.54%,漲幅最大。
根據Lipper資料顯示,截至02/13前一週,美國投資級債基金淨流入13.39億美元,連續第八週淨流入,另一方面,同樣截至02/13前一週,美國高收益債基金則淨流出1.66億美元,但已較前一週的流出13.78億美元大幅縮減。
高收益債在經過先前兩週下跌後,重新拾起漲勢,不過未來表現能否如2012年如此亮麗,我們認為機率偏低,因高收益債的殖利率已創下歷史新低,利差則已低於過去十年的均值,以這樣的背景下,對於高收益債的預期報酬率本不宜過度樂觀,且多數投銀包括高盛、摩根士丹利、巴克萊等也都預估,今年的高收益債報酬率最主要的來源會來自配息,即整體報酬率約略在6%~7%左右,資本利得的空間則有限,不過我們也不認為會有資本損失,主要是美國經濟目前已處於正向復甦趨勢,企業現金部位充足,推動購併活動增溫,根據紐約時報報導,今年以來美國企業購併案總金額已達1,587億美元,高出去年同期一倍以上,足以顯見企業資金水位的充足,從財務基本面角度來看,高收益債的違約率不致拉高,所以對高收益債市不需太過悲觀。

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