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2015/9/22

2015/09/21 第300期玉山銀行市場資訊

海外擔憂及低通膨促使Fed維持利率不變 全球股市應聲走跌
上週FOMC會議為市場關注焦點,因Fed表示對全球經濟前景有所疑慮未啟動升息,使得先前不斷受升息不確定性影響的新興股市止跌反彈,但因隨後投資人將之解讀為美國經濟不夠強勁,反而讓美股因此回跌,MSCI 世界指數一週上漲0.23%,MSCI新興市場指數一週上漲3.41%。成熟市場方面,美國工業生產放緩,零售銷售則連兩月成長,但Fed最終仍考量全球經濟狀況而暫時不升息。新興市場方面,中國8月經濟數據多數不如預期,對基本面的擔憂導致股市走跌,但其他新興國家反因預期Fed不會升息而有明顯反彈。債市方面,新興債與新興股市同步走揚,高收益債則在美股走勢不佳下表現偏弱。
      展望未來,9月不升息對市場帶來短多反彈機會,但因未來升息不確定性猶存,先前備受壓抑的新興股市及原物料類股仍建議逢反彈後降低比重,基本面較佳的成熟股市,儘管短線仍有波動可能,但相對穩健,優先進行配置;債市則以較大利差保護的高收益債及新興美元債為主,另可適度布局投資級債作為穩定資產的防禦性部位。


■ 股票市場 
美國股市:升息不確定性暫除 美股有反彈機會
週初受惠8月零售銷售月增0.2%,連兩個月成長,另受到能源類股攀升及啤酒行業併購消息所激勵,美股一度來到四週高點,不過Fed維持利率不變反而令投資人擔憂全球經濟狀況的負面影響,最終S&P500指數一週小跌0.15%。
9月FOMC維持利率不變,此次決議以9票贊成、1票反對通過,里奇蒙聯邦準備銀行總裁Lacker投下反對票,會後聲明表示近期全球經濟及金融發展,可能抑制部份經濟活動,短期內也可能對通膨構成進一步壓力,經濟活動及就業市場展望的風險接近平衡,但密切關注海外局勢發展。
最新利率預測點陣圖更偏鴿派,下調2015年底聯邦基金利率預測中值至0.375%(6月為0.625%),下調2016年底預測中值至1.375%(6月為1.625%),下調2017年底預測中值至2.625%(6月為2.875%),暗示年內仍會升息。最新經濟預測上調2015年GDP預期至增長2.1%(6月為1.9%),但下調2016年及2017年的經濟增長預期。
Fed維持利率不變,意謂著:(1)美國就業市場並未完全改善,短期通膨進一步趨緩;(2)近期金融市場動盪使美國經濟疲弱風險升高,海外前景更加不明朗;(3)Fed會在市場完全準備好的時候才會決定升息;(4)升息不確定性僅暫時消除,符合多數人的預期。海外局勢及低通膨為9月暫緩升息的原因,亦為後續Fed決定是否升息的重要關鍵,但此舉使得市場更難準確判斷何時升息,對金融市場衝擊反而更大。
短期美股可望走揚,惟升息時點的不確定性猶存,10月及12月仍須重新面對是否升息的抉擇,甚至不排除拖延至明年之後,並給企業及投資人高度疑慮全球的景氣狀況,此情況將壓抑美股後續反彈力道。
預估短期S&P500指數波動區間在1,910~2,050,反彈回到區間上緣建議進行調整。長期而言,S&P500指數預估本益比降至16.8倍,低於長期平均的17.0倍,評價面趨於合理,大盤經修正後創造獲利空間,且估計整體企業明後兩年EPS年增率可達10%之上,增添投資人進場意願,部位低者建議回到區間下緣再進場布局。
 歐洲股市:信心疲弱下 經濟依然跨步向前
歐股週初因經濟數據佳而走升,不過Fed於9/16-17雖維持基準利率不變,但對海外局勢的疑慮引發市場對全球經濟前景的擔憂,造成全球股市回檔,總計一週,道瓊歐洲600指數下跌0.27%,收在354.77。其中德國DAX指數下跌2.05%,收在9,916;法國CAC指數下跌0.28%,收在4,535.85;英國富時100指數下跌0.22%,收在6,104.11。
德國與歐元區9月ZEW經濟調查顯示,受訪者對經濟現況均正面看待(德國:65.7→67.5;歐元區:-10.3→-9.7),但對未來看法均趨向保守(德國:25.0→12.1;歐元區:47.6→33.3),反映新興市場動盪造成對未來經濟狀況的信心下滑。此外,歐元區7月工業生產年增1.9%(月增0.6%),優於預期的年增0.7%(月增0.3%),6月數據也獲得上修(年比:1.2%→1.5%;月比:-0.4%→-0.3%),且各國數據也多優於預期,意味著目前經濟確實保持復甦格局,且有利經濟的寬鬆貨幣與低油價的環境未變,ECB也保留加碼QE的彈性,判斷歐洲經濟動能仍將持續。
希臘將於9/20舉行國會大選,前總理齊普拉斯執政黨SYRIZA得票率約35.46%,預估將在議會獲得近半數的145個席位並組成聯合政府,因此判斷希臘與債權人的協議都將被遵守,而從希臘公債殖利率與CDS走勢來看,也印證投資人抱持相同觀點。由於市場短期不確定性在Fed會議後下降,股市將重新反應基本面狀況,而目前歐股基本面無虞,預估跌破先前325-350的支撐區的機率不高,短線下跌反而是逢低布局的機會,因此將短期評等上調至樂觀,上方壓力約在380附近。 
東北亞股市:上證力守3,000大關 指數將進入震盪築底期
上週中國股市在金融與權值股撐盤下,力守3,000點大關,總計一週,上證指數一週下跌3.20%,收在3,097.917,香港國企指數則因國際股市反彈,延續跌深反彈走勢,一週上漲3.19%,收在10,028.38,收復萬點關卡且連續第2週收高。南韓KOSPI指數一週上漲2.81%,收在1,995.95。台灣加權指數一週上漲1.88%,收在8,462.14。
經濟數據部分,中國8月工業生產年增率小幅從上月的6.00%回升至6.10%,另外彭博的每月GDP成長預估也從6.63%略微回升至6.64%,顯示中國經濟成長雖放緩,但應不至於到硬著陸程度。另外中國8月私部門信貸增長年增11.8%,出現止穩跡象,如果加計地方政府發債項目,年增率上升至13.0%,顯示中國未來的內需消費與政府支出回溫,有望帶動Q4經濟成長動能回溫。
股市部分,本週初證監會表示場外配資已清理將近六成,剩餘規模約1,846億人民幣,因9/30前將清理完畢,使場外配資買進比重高的中小型股票面臨龐大賣壓,但9/16市場傳言監管層將暫緩配資清理,激勵中小型股票大幅反彈,但我們認為消息面的可能性較大。上證指數上週在金融與大型股撐盤下,力守3,000點支撐,但因融資餘額持續下滑至9,356億人民幣,在散戶信心不足下,指數於3,000~3,500間打底機率高。國企指數上週隨國際股市反彈,短期較大壓力落在季線(11,019),突破難度高,指數可望於9,000~11,000築底,長期投資者可採定期定額方式介入。
台、韓部分,南韓受惠信評機構標準普爾上調主權債信評等一級至AA-,且市場週初揣測聯準會上週不會升息的利多下,帶動三星電子、現代汽車兩大權值股雙雙上漲逾6%,激勵南韓KOSPI指數挑戰2,000點壓力,但因聯準會對全球未來經濟前景過於悲觀,可能使市場再度遭遇壓力,且三星重工與三星工程建設否認市場合併傳聞,股價有修正可能,建議逢高應減碼。台灣股市在國安基金持續護盤與外資轉為大買的情況下,延續反彈走勢,惟上方8,500壓力大,聯準會對中國經濟放緩擔憂加深,將衝擊台灣出口產業,股市回檔可能性較高,建議降低持股比重。
東南亞股市:650反覆打底 惟出口前景不佳 反彈應減碼
上週東南亞國家股市多數呈現上漲走勢,主要因市場揣測聯準會上週將不會升息,激勵東南亞股市反彈,總計一週,MSCI東南亞指數大漲3.15%,收在666.26,終止連2週下跌。各國股市部分,新加坡海峽指數小跌0.29%,馬來西亞吉隆坡指數大漲4.11%,泰國SET指數上漲0.62%,印尼雅加達指數上漲0.46%,菲律賓綜合指數大漲3.19%,中止連續7週下跌。
重要經濟數據部分,泰國央行上週將基準利率維持在1.50%不變,連續第三次按兵不動,符合市場預期,但因央行預估今年成長率將低於3.0%,財政刺激方案將更形重要。印尼央行上週亦維持基準利率在7.50%不變,符合市場預期,主要因印尼經濟成長放緩與印尼盾弱勢,讓央行貨幣政策難以施展。東南亞股市部分,MSCI東南亞指數近期於650附近震盪打底,外資賣壓減緩有利未來築底,惟市場對中國經濟放緩的擔憂,將直接影響東南亞國家出口前景,建議若出現較大反彈走勢應降低部位。
上週國際股市因預期聯準會不會升息而出現反彈,激勵印度股市延續反彈走勢,一週上漲2.38%,收在26,218.91,連續第2週收紅。印度今年雨季平均雨量雖較歷史均值少4%,不過通膨情況並未因此上揚,8月CPI年比3.66%較7月3.69%略為下滑,另外受能源價格下跌影響較大的WPI,8月年比萎縮4.95%,較7月的萎縮4.05%進一步下滑,市場因此預料9/29印度央行降息的理由越來越充分,降息可能性高。印度股市因外資流出創紀錄的26億美元而跌破26,500~28,500整理區間,且美國9月未升息情況下,資金撤離壓力可能延續,短線雖有9/29預期央行降息的利多,但股市重回區間壓力升高,建議投資人在外資流出結束前暫時觀望。
新興歐洲股市:俄羅斯經濟依然疲弱 惟匯率或有反彈空間
上週Fed維持利率不變帶動整體新歐股市反彈,總計一週,MSCI新興歐洲指數上漲3.71%,收在273.38。受惠美國原油庫存與產量下滑利多,預估有利原油供需狀況,並帶動俄國能源與銀行股漲勢,俄羅斯RTS美元指數一週上漲2.18%,收在816.56;先前受Fed升息不確定性影響較大的土耳其伊斯坦堡指數,亦因Fed維持利率不變反彈而5.25%,收在75,099.03。
俄羅斯8月工業生產年減4.3%,略優於市場預期的年減4.5%,但零售銷售年減8.9%,遜於市場預期年減9.1%,顯示目前俄羅斯經濟疲弱的情況尚未改變。不過布蘭特原油與西德州原油已分別跌至48與44美元的支撐價位,且近期美國原油庫存與產出已出現減少,預估若油價出現反彈,將有利與原油價格相關性高的盧布匯價,並帶動俄羅斯RTS美元指數走升。因此雖然整體經濟尚未有明顯改善,但目前俄羅斯RTS美元指數反彈格局尚未被扭轉,依然維持其短期樂觀評等不變。
拉丁美洲股市:巴西財政鞏固 匯率短期續貶空間已有限
在國際評級機構標準普爾(S&P)調降巴西信評至非投資級後,上週一(9/14)巴西政府即宣布系列減支增稅法案,力求對其信評亡羊補牢,加上最大出口國-中國股市一度反彈,激勵巴西聖保羅指數一週收漲1.86%。墨西哥IPC指數亦隨國際股市走揚,一週收漲1.83%。至於MSCI拉丁美洲指數則一週收漲2.5%。
展望未來,根據巴西央行最新焦點調查報告,經濟學家認為至今年年底通膨可獲控制,但GDP成長預估由前次訪查的衰退2.44%進一步下修至衰退2.55%,工業生產成長預估亦由衰退6%下修至衰退6.2%,突顯巴西經濟展望仍持續疲弱。不過巴西政府為挽救信評, 9/14宣布的系列減支增稅措施,可望增加650億黑奧財政收入,預期至明年將可擺脫財政赤字,而達成GDP 0.7%的財政盈餘目標,不過後續成效仍待觀察。綜言之,巴西長期展望續弱,但政府作為轉向積極,巴西黑奧此波段貶幅最高亦已偏離季線15%,依此前經驗短期續貶空間將較有限,可望帶動MSCI巴西指數短期止跌趨穩。
■ 債券市場 
美國公債:9月FOMC利率會議之前 美債殖利率波動有限
週初投資人關注Fed的可能動作,公債殖利率偏向上行,惟最終Fed主席葉倫指出,近期全球經濟及金融情勢發展可能對短期通膨帶來進一步下行壓力,同時也可能對經濟活動有所抑制,故維持基準利率不變,殖利率回吐先前漲幅,美國10年期公債殖利率一週下跌6bp至2.13%,美銀美林美國政府公債一週小漲0.02%。
擔憂全球經濟疲軟及短期內通膨進一步走低,成為Fed維持利率不變的主要原因。不過從最新利率預測點陣圖來看,下調2015年底聯邦基金利率預測中值至0.375%(6月為0.625%),下調2016年底預測中值至1.375%(6月為1.625%),下調2017年底預測中值至2.625%(6月為2.875%),暗示年內僅有一碼升息空間。此外13名官員傾向於在2015年升息(6月為15人),3人傾向2016年升息(6月為2人),1人傾向2017年升息(6月沒有),代表官員們不希望過早緊縮貨幣政策。由此看來,就算Fed於今年升息,對美債市場衝擊不大,加上若後續金融市場再出現波動,資金傾向回流美債作避險,使得美債殖利率不易大幅走高,預估短期美國10年期公債殖利率波動區間為2.1%~2.3%,且至今年底美國10年期公債殖利率最多來到2.5%。
新興債:二重債違約直接衝擊有限 風險擔憂減緩提振美元債走勢
上週國際大宗商品價格普遍反彈,加上Fed宣布維持基準利率不變,致美國10年期公債殖利率回跌,擴大新興債利差之吸引力,新興美元主權債因此普遍走揚,總計一週,美銀美林新興美元債指數收漲1.12%;前述原因亦造成新興貨幣普遍貶多回升,帶動美銀美林新興本地債指數換算為美元計價後,一週收漲1.66%。
上週中國二重集團重型裝備股份有限公司公告被債權人申請破產重整(9/15),若法院9/28前受理申請,其公司債「08二重債」將無法支付本息,為首次中國央企違約案例,母公司二重集團稱其中期票據「12二重集MTN1」的利息支付也將受到影響。惟觀察:(1)該集團自2013年底起已陸續遭中國評級機構-中誠信下調信評;(2)2014年11月市場已普遍有共識該集團終將違約;(3)該集團股票今年6月已自上海交易所下市。因此,我們認為歷經多次衝擊與反應後,該央企違約事件直接衝擊將有限,而9/15公告違約當日,中國5年期CDS與10年期公債殖利率確實也反應清淡。該事件亦反映中國政府漸鬆綁國企管制,未來預期將出現更多經營不善的國企違約案例,或將添增中國經濟放緩過程中的信心壓力。
整體而言,目前摩根新興債利差高達426bps,仍大幅高於近5年均值341bps,及其正一倍標準差392bps,其深具吸引力的利差可望支撐新興美元債走勢。另一方面,9月以來,中國股市及商品價格停止下探,促使出口仰賴中國或商品的新興發債國5年期CDS回降,風險擔憂可望繼續減緩情況下,我們預期將進一步有利新興美元債回穩。新興本地債方面,近期新興貨幣受到商品價格回穩的提振而彈升,帶動新興本地債價格反彈,不過因仍待進階觀察Fed政策的影響,故暫時維持其短期保守評等。
公司債:Fed未升息且調降經濟預估 高收益債受股市拖累
市場觀望聯準會是否升息,最終FOMC會議仍決議維持利率不變,讓公債殖利率終止上升趨勢回跌,高收益債市則受到美股走跌的拖累,表現疲軟。總計一週,美銀美林全球高收益債指數下跌0.34%,美國高收益債指數下跌0.55%,歐洲高收益債指數下跌0.18%,全球投資級債指數上漲0.21%。
根據2008年金融海嘯能源債利差與油價之間的關係來看,當原油價格跌至最低點時,恰好也是能源債利差擴至最大時,因此油價是否止穩是能源債止跌的重要關鍵。不過儘管能源債有機會隨油價落底而止跌,但原油供過於求情況預期將持續到明年底,據高盛預估目前原油過剩產能大於CCC與B評級能源企業的總產能,若要達到供需平衡,成本較高的非投資級能源企業恐被迫退出市場,在基本面存有疑慮下,能源債即使止跌也不易有優於大盤的表現,建議當前的環境下仍應避開能源類公司債。
另外觀察三大區域高收益債,亞洲高收益債平均信評最高,且產業分布主要以房地產為主(中國房地產),能源業所占比重很低,整體而言較不受能源價格影響,加上中國房市近期持續回溫,因此從發行結構來看,亞洲高收益債預期最有表現空間。


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