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2015年12月22日 星期二

2015/12/21 第313期玉山銀行市場資訊

Fed如預期啟動升息 美國解除原油出口禁令
全球股市上週漲跌互見,Fed如市場預期於上週FOMC會議中宣布升息,讓先前倍受壓抑的新興股市出現反彈,歐美股市雖一度反彈,但隨後股市再次受到油價的走跌拖累,總計一週,MSCI 世界指數小跌0.25%,MSCI新興市場指上漲2.09%。成熟市場方面,Fed主席葉倫強調未來升息將採漸進式,但上週公布的11月製造業與服務業PMI預覽值持續下滑且低於預期,經濟數據疲弱使市場擔憂經濟能否承受升息,拖累美股走跌;新興市場方面,升息確定激勵新興股市一度大漲,但隨著商品價格下跌,漲幅隨之收斂;債市方面,油價續跌導致能源債表現不佳,拖累高收益債市。

展望未來,美國如預期升息,因會後聲明偏向鴿派,有助降低市場的衝擊,不過須留意美國解禁原油出口將使油價維持偏弱格局,對包括俄羅斯、能源股與高收益債等市場衝擊較大。過去經驗顯示,升息後一個月市場的震盪期,往往是中長期最佳布局時點,持續看好內需持續回溫的歐美股市,另外由於美國房市溫和擴張趨勢不變,看好REITs未來表現。

■ 股票市場 
美國股市:Fed如預期升息一碼 明年將採漸進式升息
上週初油價跌深反彈及Fed如市場預期升息一碼帶動下,美股一度站回月線,可惜隨後在油價再度大跌及四巫日選擇權到期的影響下,回吐週初漲幅且翻黑,S&P500指數一週下跌0.34%。

上週FOMC利率決策會議決議調高聯邦基準利率一碼至0.25%-0.5%,全體委員一致通過。其會後聲明表示,今年就業市場情況已有明顯改善,且有信心通膨將會在中期內回升至2%目標水準,此外利率正常化之路將會是循序漸進的,實際利率路徑取決於未來經濟數據及展望。

最新利率點陣圖顯示,維持2015年及2016年年底聯邦基金利率預期分別至0.375%及1.375%,意味著Fed明年可能升息4碼,超出此前市場的共識預期;最新經濟預測顯示,維持2015年GDP預期至2.1%,上調2016年GDP預期至2.4%(9月為2.3%);維持2015年失業率預期至5.0%,下調2016年失業率預期至4.7%(9月為4.8%);下調2015年核心通膨預期至1.3%(9月為1.4%),下調2016年核心通膨預期至1.6%(9月為1.7%)。

整體而言,金融市場對此次Fed升息的反應趨於正面,雖然Fed升息代表美國超級寬鬆時代的結束,但也意味著美國經濟取得可觀的進展,此外Fed仍強調利率正常化之路將會是循序漸進的,亦對金融市場產生的影響降至最低。

預估短期美股走勢仍將維持區間震盪,原因在於:(1)供給過剩導致國際油價仍有下行風險,將持續拖累能源類股表現;(2)高收益債利差擴大代表企業出現債務違約的機率增加,兩者的走勢通常不會分化太久,而殖利率攀升也將增加企業回購成本,進而壓抑小型類股走勢;(3)根據過去3次Fed升息經驗,升息後一個月美股趨於震盪,S&P500指數平均跌幅為2.57%,但估計明年全年升息幅度約4碼,相較過去幾次來的少,預料此次對美股影響會更輕微。短期美股宜避開能源及小型類股比重高之標的,另考量Fed升息之後,長期美股仍走高,研判美股將呈現緩步走揚格局。

歐洲股市:領先指標顯示歐洲經濟擴張趨勢不變
上週在Fed表示未來將循序漸進升息,以及歐洲經濟數據佳的激勵下,總計一週,道瓊歐洲600指數上漲0.53%,收在361.23。其中德國DAX指數上漲2.59%,收在10,608.19;法國CAC指數上漲1.66%,收在4,625.26;英國富時100指數上漲1.67%,收在6,052.42。

近一個月來歐洲能源與原物料類股分別下跌10.49%與17.56%,領跌整體歐股(下跌5.39%),不過整體能源與原物料類股的流動比率(流動資產/流動負債)仍大於1,其資產品質並未明顯惡化,預估即使原物料價格下跌造成市場投資氣氛觀望,對歐股影響也僅是短期震盪。

從資金流向來看,雖然近期油價下跌造成市場動盪,但歐股的資金流入趨勢並未改變,已連續10週淨流入(12/3-12/9淨流入35.81億美元),將今年的累積淨流入金額推升至1,268.16億美元,反映投資人仍舊青睞歐股。

歐洲上週公布的景氣領先指標普遍出現改善,其中歐元區與德國12月ZEW預期指數分別由11月的28.3與10.4上升至33.9與16.1,歐元區12月製造業PMI初值則升至20個月新高53.1(預估52.8),而走勢領先整體歐股約3個月的德國12月IFO預期指數也維持在104.7的相對高檔,顯示這波經濟擴張趨勢仍在持續中,有助支撐歐股長線走高。由於近期國際油價震盪並未改變歐洲的經濟前景,且資金淨流入歐股的趨勢也並未改變,因此偏多看待歐股觀點不變,建議投資人仍可布局歐股。

東北亞股市:中國財政與貨幣政策有望持續寬鬆 支撐經濟轉型
中國股市上週第二批IPO資金解凍回流,且融資餘額與交易量有所回升,加上國際股市反彈激勵,上證與國企指數皆出現反彈收紅走勢,總計一週,上證指數上漲4.20%,收在3,578.96,再度收復3,500關卡;香港國企指數在前一週大跌後出現跌深反彈,總計一週,國企指數上漲3.51%,收在9,634.41。

中國10月政府支出年增34%,占GDP比例達26%,政府收入占GDP比例達22.6%,10月財政赤字達3.4%,顯示政府仍在擴大財政政策刺激經濟。另外,中國11月狹義貨幣供給M1年增率從14.0%大增至15.7%,廣義貨幣供給M2年增率從13.5%上升至13.7%,顯示人行持續釋放流動性至金融市場,上週人行即再度實施6個月期1,000億人民幣的中期便利操作(MLF),根據歷史經驗,中國新年假期前貨幣需求較大,預料人行可能再度釋放流動性。總體而言,擴大財政政策與寬鬆貨幣政策在經濟轉型期間內將持續刺激經濟。

中國社科院上週發布2016年“經濟藍皮書”,預料今年經濟成長率為7%左右,明年成長率因結構調整將減緩至6.6~6.8%,文中建議“穩增長 增效益”的財政政策應進一步擴大,但政府加碼投資的部分將以新經濟產業(網路、保險、媒體、健護、環保)為主。大盤指數部分,上證指數持續於季線(3,419)~年線(3,803)間呈現量縮震盪整理,在量能未回升下較難突破均線糾結格局,指數於季線~年線間震盪機率高。國企指數上週回測前波低點9,000附近出現反彈,但因均線呈現空頭排列,反彈上方有壓,若能於底部橫盤整理化解技術面壓力,有望止穩回升。

南韓部分,上週KOSPI指數上漲1.37%,亦受到Fed會後聲明偏向鴿派的激勵。南韓央行上週宣布將未來三年通膨目標從原先2.5~3.5%大幅下修至2.0%,主要因經濟成長不足與國際商品價格大跌使今年國內通膨低於1.0%,且預期低通膨情況將持續,市場預料央行此舉將大幅增加未來降息機率,明年上半年可能有2碼的降息空間。同日南韓企劃財政部亦下修今明年經濟成長率(今年:3.1%→2.7%,明年:3.5%→3.1%),且示警國內消費恐因人口老化與債務上升而下滑。大盤指數部分,韓股在外資大賣下走勢偏弱,未來雖有央行再寬鬆的利多,惟外資偏空情況仍將帶給股市壓力,2,000點恐為上方較大壓力,建議投資人暫時觀望。

東南亞股市:美國雖升息但聲明偏鴿派 股市出現跌深反彈
上週東南亞國家股市跌深反彈,主要因美國聯準會確定升息後偏鴿派言論,致市場出現利空出盡走勢,但外資仍持續流出壓縮指數走勢,總計一週,MSCI東南亞指數反彈0.71%,收在646.47。各國股市部分,新加坡海峽指數上漲0.64%,馬來西亞吉隆坡指數上漲0.23%,泰國SET指數上漲0.31%,印尼雅加達指數上漲1.71%,菲律賓綜合指數上漲1.96%。

上週美國聯準會FOMC會議雖升息一碼,但會後聲明偏鴿派,激勵先前遭壓抑的東南亞股市出現跌深反彈,不過外資撤離東南亞地區的情況並未改變,未來仍將抑制東南亞股市表現。大盤指數部分,美國升息利空已反應長達一年半之久,預料影響將逐漸減輕,MSCI東南亞指數底部600~650應有所支撐,惟考量整體經濟動能受限、中國經濟轉型仍有放緩風險,且外資流出仍將成為市場利空,故維持中性看法不變,建議欲進場者宜採定期定額方式介入。

上週印度股市在前低附近出現跌深反彈,終止連續二週收黑,主要原因除了經濟數據優於預期外,全球股市反彈亦激勵價值型投資人回補基本面較佳的印度股市,總計一週上漲1.90%,收在25,519.22。印度10月工業生產從3.8%大幅上升至9.8%,主要受消費財回升帶動,顯示印度經濟基本面仍相對強勁。外資自6月GST稅改未通過而轉為流出,本週須留意冬季會議是否通過該法案,所幸印度經濟情況優於預期,提供股市支撐,且指數已接近前低,應有所支撐,故維持短期樂觀看法。

新興歐洲股市:油價未見回升 俄股持觀望立場
上週新歐股市在升息不確定消除,以及Fed明年將採漸進式升息的激勵下,總計一週,MSCI新興歐洲指數上漲2.06%,收在245.63。不過俄羅斯RTS美元指數因國際油價下跌,一週下跌1.47%,收在765.73;土耳其伊斯坦堡指數則上漲3.10%,收在72,460.35。 近期國際原油價格下跌造成與油價連動程度高的盧布匯率同步走貶,不過整體RTS美元指數成份股的流動比率(流動資產/流動負債)仍有1.81倍,且俄羅斯5年期CDS並未明顯上升,顯示投資人不認為俄羅斯經濟風險明顯增加。根據俄羅斯央行對經濟成長的預估,在原油均價每桶50美元的假設下,GDP成長率約為年減1.0-0.5%(2015:年減3.9-3.7%),不過若國際油價持續維持低檔,則未來經濟成長有下修風險。考量目前油價尚未見到明顯回升,建議對俄羅斯股市持觀望立場 。

土耳其央行上週調高以美元計價的法定存款準備金利率1碼,從0.24%提高至0.49%來因應美國升息1碼的影響,土耳其里拉因而相對美元升值2.53%至1美元兌2.9073里拉。土耳其央行於本週二(12/22)將召開利率會議,市場預期將調升基準附買回利率2碼至8.0%,隨土耳其開始緊縮貨幣政策,里拉匯率可能獲得支撐,不過土耳其伊斯坦堡100指數目前月線、季線與年線仍為空頭排列,技術面弱勢格局未變,亦建議投資人持觀望立場。

拉丁美洲股市:巴西經濟惡化 惠譽降評至非投資級
上週國際信評機構惠譽(Fitch)將巴西信評降至非投資級,加上受到商品價格繼續下探的拖累,巴西聖保羅指數一週收跌2.99%,MSCI巴西指數一週收跌4.00%;墨西哥IPC指數因權值股America Movil獲摩根大通上調評等,股價上漲帶動大盤,加上週間消費股普遍走揚,一週收漲2.23%;MSCI拉丁美洲指數在綜合以上因素後,一週總計收漲0.21%。

據巴西央行訪查,經濟學家預估2016年GDP和工業生產將衰退2.67%和3.45%,CPI和公共債務占GDP比率則攀升至6.8%和40.4%,且預估值均普遍惡化,顯示巴西經濟泥沼越陷越深。此外,國際信評機構穆迪12/9已將巴西信評列入降至非投資級的觀察名單(3個月後決定),12/16惠譽再將巴西信評由BBB-降至BB+,展望負向,反映巴西經濟衰退較預期嚴重、財政發展不利且政治不確定性增加。目前三大信評公司中已有兩家將巴西信評調降至非投資級,未來勢必增加國際資金撤離巴西的可能。考量上述利空,我們仍維持MSCI巴西指數短期技術面整理後,長期仍將下行的看法不變。
■ 債券市場 
美國公債:油價下跌降低通膨預期 抑制美債殖利率漲勢
上週初投資人臆測Fed仍將於12月FOMC利率決策會議啟動升息,美債殖利率逐步上揚,在週三當日殖利率升至週間最高,隨後投資人反應通膨將維持低檔且Fed未來升息步伐較為緩慢,殖利率開始收斂漲幅,美國10年期公債殖利率一週增加7bp至2.20%,美銀美林美國政府公債一週下跌0.33%。

上週美債市場關注焦點鎖定在12/15-16的FOMC利率決策會議,Fed如市場預期升息一碼至0.25%-0.5%,為近10年以來首次升息,其會後聲明透露偏鴿派的言論,亦即Fed將採行漸進式升息方式,與先前幾次聲明相同。最新利率點陣圖顯示,2016年年底聯邦基金利率預期至1.375%,意味著Fed明年可能升息4碼。

由於Fed已開始採取緊縮貨幣政策,中長期而言,美國10年期公債殖利率勢必跟隨政策步調而上揚,因此殖利率的下檔支撐相當強勁,預估2.1%的整數關卡不易跌破。但考量Fed升息後利率水準維持低檔,當前國際油價面臨下行風險,以及當前金融市場波動性大,避險需求仍在,美債殖利率大幅上揚的可能性也不高,因此預估短期美國10年期公債殖利率波動區間介於2.1%~2.5%。

新興債:新興債市展望分化 部分債券風險提高
上週Fed如預期啟動升息循環,並聲明將以溫和速度升息,新興債市普遍自此前的觀望中回升,總計一週,美銀美林新興美元債指數收斂跌幅至-0.09%;原幣計價的美銀美林新興本地債指數一週收漲0.55%,以美元計價的本地主權債收漲0.99%。其中,國際信評機構惠譽(Fitch)將巴西信評降至非投資級,巴西美元主權債週跌幅1.53%,以美元計價的本地主權債週跌幅0.52%;南非方面,在總統撤換財長引發市場恐慌抛售後,迅速再更換由市場較接受的前財長接任,南非美元主權債週漲幅2.02%,以美元計價的本地主權債一週更大幅反彈13.67%,為變動較大市場。

重要事件與經濟數據方面,台灣央行再度降息半碼,重貼現率調整為1.625%、擔保放款融通利率2.0%、短期融通利率3.875%,主要因經濟成長動能減緩,因此實施逆景氣循環政策;墨西哥及智利央行分別升息1碼至3.25%與3.5%,主要為舒緩Fed升息後對各自貨幣的衝擊;國際信評機構惠譽(Fitch)將巴西信評由BBB-降至BB+,展望負向,反映巴西經濟衰退較預期嚴重、財政發展不利且政治不確定性增加。目前三大信評公司中已有兩家將巴西信評調降至非投資級,預判未來將增加國際資金撤離巴西的可能。

展望未來,根據德銀(DB)彙整資料顯示,目前三大區域信評展望之正負向比率分別為:新興亞洲正向比率19%,負向比率5%;歐非中東:正向比率4%,負向比率27%;拉丁美洲:正向比率4%,負向比率43%。新興亞洲國家展望仍相對看好,尤以印度、南韓、印尼為最,反之,商品出口國則普遍看淡,就累計資金流向觀察,境外資金亦有偏好亞債的現象。此次Fed會後聲明表示將以溫和速度升息,預判對體質較佳之新興美元主權債直接衝擊有限,由公債波動率的變化觀察,亦未出現攀升現象,惟商品價格預期將持續低迷一段時間,加上Fed升息對信用風險較為脆弱的商品出口國仍存在影響,預期相關債券風險將提高,表現亦將隨之轉弱。基於以上新興美元債表現趨於分化的考量,我們評估整體新興美元債長期將轉為中性表現,但強調新興亞洲美元債基本面持續穩健,因此仍維持看好的觀點不變。

公司債:油價續跌與基金暫停贖回消息利空打壓高收益債市睽違七年多的零利率政策後,Fed上週決議升息一碼,但因強調此次升息將採漸進方式,10年期美債殖利率並未明顯走揚,對債市影響不大,反倒是油價持續下跌拖累能源債走跌,加上近期傳出一些集中投資在高風險債的高收益債基金暫停贖回,導致債市流動性風險上升,不僅拖累高收益債也波及投資級債的表現。總計一週,美銀美林全球高收益債指數下跌1.05%,美國高收益債指數下跌0.98%,歐洲高收益債指數下跌1.71%,亞洲高收益債指數下跌0.25%,全球投資級債指數下跌0.91%。

根據穆迪最新違約報告顯示,11月全球高收益債違約率由前月的2.7%上升至2.9%,美國高收益債違約率由2.8%上升至3.0%。穆迪預期美高收違約率年底時將升至3.4%,明年11月升至4.1%,其中礦業商與能源商的預期違約率仍分居最高的前兩個產業。根據穆迪統計數據顯示,今年以來全球共有90間企業債違約,礦業與能源債就占1/3。根據穆迪對各產業未來一年違約率的預估值也可看出礦業與能源債正在加速上升,顯示其信用前景明顯惡化。事實上今年以來標普與穆迪在高收益債中調升信評與調降信評的比例已降至0.5以下,顯示高收益債整體信用品質逐漸自高峰往下,在未來整體高收益債信用品質逐漸轉弱下,債信風險最高的CCC債勢必面對最大風險,因此儘管CCC級債殖利率已達18%,仍不建議。

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